Многие западные экономисты и ведущие инвестбанки ожидали существенного замедления американской экономики и даже рецессии, но реальность оказалась иной Многие западные экономисты и ведущие инвестбанки ожидали существенного замедления американской экономики и даже рецессии, но реальность оказалась иной Фото: © Boris Roessler / dpa / www.globallookpress.com

Рост ставки и инфляционный шторм не повлияли на маржинальность американских компаний

Одна из гипотез в 2021-2022 заключалась в том, что фронтальная инфляция издержек на всех уровнях (сырье, промежуточная продукция, оплата труда, рост расходов на процентные платежи) понизят маржинальность бизнеса, что создаст брешь в системе, провоцируя кризисные процессы.

Реальность оказалась иной. Операционная маржинальность крупнейших нефинансовых компаний США составляет 11,2% — много это или мало? Много, т. к. средняя маржинальность в 2017-2019 была 10,5% (сейчас на 6,3% или на 0.8 п. п. выше), в 2012-2016 маржинальность составила 11% и столько же с 2010 по 2019.

В значительной степени устойчивость операционной маржи обусловлена технологическими компаниями, которые в «передозе прибылей», а если их исключить, операционная маржинальность без техов сейчас достаточно высока — 9,9% vs 9,3% в 2017-2019 и 9,9% с 2012 по 2016 и с 2010 по 2019.

Соответственно, маржинальность нефинансового бизнеса вне техов в полной мере сопоставима с условной нормой 2010-2019 (период нулевых ставок, новой нормальности монетарных и фискальных экспериментов).

Да, если посмотреть на график можно заметить, что тренд — нисходящий после аномальных показателей в 2021, но процесс подстройки под новую конфигурацию издержек является нормальным после каждого кризиса и сейчас маржинальность бизнеса сопоставима с исторической средней.

Без учета технологических компаний операционная маржа находится на уровне 2014 и ощутимо ниже 2004-2007, но зато выше любого периода с 2015 по 2019, тут смотря с чем сравнивать.

В целом ничего выдающегося, если оценивать ретроспективу. Речь идет скорее о сохранении прежней эффективности, но в контексте кризиса — здесь нет негативной реализации, по крайней мере, в рамках гипотезы о коллапсе маржинальности из-за инфляции и действий ФРС.

Каким образом удается сохранять эффективность? Тема отдельного исследования, но пока можно констатировать, что удержались.

О причинах устойчивости американских компаний

Все то, что происходит последние два года, сильно противоречит классической экономической науке — значительная доля профессиональных экономистов на Западе, в том числе ФРС и ведущие инвестбанки, ожидали рецессию в американской экономике в 2023 или, как минимум, существенного замедления (консервативные оценки ФРС в конце 2022).

Получилось все иначе — рост соответствует историческому тренду, как по комплексу макроэкономических индикаторов, так и по корпоративной отчетности.

Да, конечно, присутствует эффект лага в трансмиссии денежно-кредитной политики, который существенно вырос в связи с изменением структуры экономики и финансовой системы.

Да, существует накопленный буфер финансовой устойчивости, сформированный за 15 лет монетарных и фискальных экспериментов, который, правда, в значительной степени истощился у ключевых субъектов американской экономики — потребители и банки.

Но есть фактор, который мало исследован — присутствует эффект цифровой трансформации и внедрение новых технологий, которые повышают качество корпоративного управления. Здесь не только речь про ИИ, а целый спектр и комплекс технологических решений, которые были внедрены за последние 15 лет.

К чему все это привело? Снижение рисков в системе принятий решений — более точные, быстрые, качественные решения на основе технологий по сбору и обработки информации различного профиля.

Соответственно, растет скорость реагирования на системные сбои, как на уровне бизнеса, так и на уровне государства. Многоуровневые и достаточно эффективные многопрофильные системы риск менеджмента.

Кстати, это касается не только США, но и Европы, России. Многие пророчили России коллапс в 2022, но нет, в 3 квартале обновили максимум по ВВП.

Вот такое интересное наблюдение, которое, очевидно, нельзя формализовать и вбить в финансово-экономические модели.

И все же… чудес не бывает и рецессия неизбежна на траектории роста числа банкротств — сначала от мелких и далее к крупным компаниям.

Феномен технологических компаний

Вчера был установлен очередной исторический максимум капитализации, драйвером которого стали технологические компании США.

Из огромного многообразия компаний лишь небольшая группа тянет индекс, и вот эти флагманы: Apple, Microsoft, Google, Amazon, Nvidia, Meta*, Tesla, Broadcom, AMD, Intel, Adobe, Salesforce, Netflix, ServiceNow, Palo Alto.

Выше представленный список состоит из 15 компаний, подобранных по собственным критериям значимости.

Здесь Amazon из ритейла, хотя значительная часть прибыли из цифрового подразделения AWS, представлена Tesla, которая напрямую не относится к технологическим, но имеет огромное влияние на финансовый рынок (в топе по объему торгов) и автомобильный рынок, а Netflix вообще к медиаиндустрии относится.

Прежде чем рассуждать о пузыре, представлю финансовые показатели по 3кв23, т. е. за последний квартал еще не все компании представили результаты. Действительно ли там так все хорошо?

• Выручка всех представленных компаний выросла на 11,7% г/г, + 22,3% за два года, + 80,4% за 4 года (3кв19) и невероятные плюс 355% за 10 лет! Однако исторического максимума 4кв22 не было достигнуто из-за сильной сезонности, но видимо в 4кв23 рекорд будет переписан.

• Операционная прибыль выросла на 47% г/г, плюс 26,1% за два года, +108.75 к 3кв19 и почти 394% за 10 лет согласно собственным расчетам.

• Чистая прибыль выросла на 50,4% г/г, плюс 19,2% за два года, +117% за 4 года и свыше 450% за 10 лет!

• EBITDA увеличилась на 36% г/г, + 22,2% за два года, + 91% за 4 года и + 387% с 3кв13.

С доковидного 2019 справедливо говорить об удвоении прибыли и росте выручки на 80% — сильный результат, т. е. по данным объективного контроля этот бизнес действительно по экспоненте растет.

На графике репрезентативная выборка начинается с 1 квартала 2011, т. к. Meta*, ServiceNow и Palo Alto начали публиковать отчетность с этого периода. Tesla «расчехлилась» с 1кв09, а Broadcom с 2кв08.

Данные по 4кв23 представлю, как только последняя компания из этого списка отчитается.

Spydell