Насколько велика долговая нагрузка для «Татнефти»?

В ОЖИДАНИИ ОТЧЕТНОСТИ ПО МСФО

"Уж полночь близится, а Германа все нет..." Подобно героине оперы «Пиковая дама» восклицают сейчас аналитики, ожидая консолидированной финансовой отчетности (по МСФО) от ОАО "Татнефть", ведь весь нефтяной "крупняк" уже отчитался. 1 марта в Лондоне ОАО "Лукойл" представило свою отчетность. 29 февраля "отстрелялись" "танкисты" ("ТНК-ВР Интернешнл Лтд."). "Роснефть" отчиталась аж 9 февраля, а "Газпромнефть" - 24 февраля. 28 марта самая "закрытая" нефтяная компания страны "Сургутнефтегаз" отчиталась по РСБУ, но они никогда в последние 10 лет не отчитывались по международным стандартам. Понятно, что если у компании очень хороший free float (количество акций в свободном обращении) и большие заимствования на рынке публичного долга, то поневоле приходится быть предельно прозрачным и отчитываться побыстрее. У "Татнефти" free float (по данным ММВБ) = 32% и достаточно высокая активность на рынках публичного долга, так что сам Бог велел как можно быстрее отчитаться перед миром. Впрочем, каждая компания вопросы взаимоотношений с широкой публикой решает по-своему…

И вот только в конце марта 2012 года ОАО «Татнефть» опубликовала годовой бухгалтерский отчет, но только пока по стандартам РСБУ. Ну хоть что-то…Также менеджментом компании обнародованы производственные показатели за год. Учитывая, что 2011 год для "Татнефти" был весьма богатым на события, мы решили не замыкаться на ожидании консолидированной финансовой отчетности, а прокомментировать наиболее важные моменты деятельности компании в 2011 году.

САМЫЕ НИЗКИЕ ПОКАЗАТЕЛИ ПРИРОСТА ДОБЫЧИ - У "ЛУКОЙЛА" И "ТАТНЕФТИ"

У отечественных нефтяников царит эйфория в связи с очень хорошей рыночной ситуацией. Так, средняя цена на нефть марки Urals за 2011 год составила 109,35 долл./барр. За 2010 год средняя цена на нефть марки Urals составляла 78,21 долл./барр. Таким образом, в 2011 году по сравнению с прошлым годом цена на нефть выросла на 39,8%. Для сравнения: за 2011 год нефтяные цены приросли на 15%. Такая благоприятная конъюнктура позитивно сказалась не только на нефтяных компаниях, но и на состоянии российского бюджета - если в 2010 году поступления в российский бюджет от нефтегазовой сферы составили 4,1 трлн. рублей, то в прошлом – более 5,6 трлн. (общие доходы бюджета по итогам 2011 года ожидаются на уровне 11,3 трлн. рублей).

Кстати, 22 февраля Росстат опубликовал сводку итогов работы нефтедобывающей отрасли в 2011 году. Россия в течение всего 2011 года сохраняла статус крупнейшего в мире экспортера нефти, опережая Саудовскую Аравию по этому показателю.

Центральное диспетчерское управление топливно-энергетического комплекса России опубликовало 10 января статистику по добыче нефти и газа за 2011 год. За этот период удалось добыть на 1,23% больше нефти, чем в 2010-м, или 511,4 млн. тонн, что является рекордным показателем со времен распада СССР.

Среди компаний лидером по росту добычи нефти в абсолютном выражении стала "Роснефть" (122 млн. тонн, +2,4 млн. тонн), а в относительном — "Башнефть" (15 млн. тонн, +6,4%).

Таблица добычи в млн. т (по данным ЦДУ ТЭК РФ)

Как видно из таблицы, самые низкие показатели прироста добычи - у "Лукойла" и "Татнефти". "Лукойл" сильно промахнулся с прогнозом добычи на Южно-Хыльчуюском месторождении, а подготовить новые проекты не успел. У "Татнефти" стагнация приростов добычи объясняется переориентацией на интенсивный тип роста добавленной стоимости, т.е. все внимание компании сегодня переключено на нефтепереработку.

Тем не менее, исходя из данных 2010 - 2011 годов, в последние месяцы года именно Саудовская Аравия, а не Россия, смогла воспользоваться относительно благоприятной конъюнктурой на внешнем рынке — при стабильности экспортных поставок РФ (в измерении "год к году" ежемесячный экспорт РФ на указанном периоде не рос выше 4%) основной конкурент РФ в отдельные месяцы приращивал поставки на 15 - 18%. Фактически весь прирост предложения ОПЕК на мировом нефтяном рынке — следствие роста саудовских поставок.

С ТАКИМИ ИТОГАМИ ПО РСБУ ВРЯД ЛИ ВЫЛЕТИШЬ В ТРУБУ

Итак, самое главное - по стандартам РСБУ выручка "Татнефти" в 2011 году составит 318,6 млрд. рублей (по сравнению с 2010 годом увеличившись на 23,5% или 60,6 млрд. рублей). Это очень скромно при такой потрясающей рыночной конъюнктуре. По нашему мнению, "Татнефть" в отчетности по международным стандартам не превысит планку роста выручки в 25%, и это будет самым худшим показателем среди крупных нефтяных компаний. Напомним, что консолидированная выручка (по МСФО) "Лукойла" выросла на 27%, тогда как у "Роснефти" — на 46%, ТНК-BP и "Газпром нефти" — на 35% и 34% соответственно. У "Сургутнефтегаза" по РСБУ прирост составил 27%.

Один из важнейших компонентов выручки – выручка от реализации собственной нефти выросла по сравнению с 2010 годом всего на 18% - с 203 млрд. рублей до 241 млрд. рублей.

При неизменности физических объемов добычи и продаж понятно, что рост общей выручки происходил за счет ценового фактора (как по внутренним ценам на нефть, так и по мировым). Однако, более низкие темпы роста отпускных цен "Татнефти" по сравнению с рыночной динамикой и результатами конкурентов заставляют сделать предположение о больших объемах поставок с низкими ценами. Кроме того, могли сыграть свою роль и структурные сдвиги, выражающиеся в перераспределении долей по продажам от высокорентабельных к низкорентабельным направлениям.

При этом темпы роста себестоимости оказались ниже, чем темп роста выручки. Себестоимость продаж составила 198,344 млрд. рублей (рост на 19,47%), валовая прибыль - 120,25 млрд. рублей (рост на 30,8%), прибыль от продаж - 95,765 млрд. рублей (рост на 31,5%).

Ну и подходим к самому важному: "Татнефть" получила по результатам работы компании в 2011 году прибыль до налогообложения 75,12 млрд. рублей, что на 47% превышает аналогичный показатель 2010 года.

Налог на прибыль в 2011 году составил 16 млрд. рублей, что на треть больше, чем в прошлом. Если говорить об уплаченных налогах, то выявится картина, которую мы приводим в нижеследующей таблице.

Сумма уплаченных основных налогов выросла за 2011 год и достигла величины 312 млрд. рублей (рост = 37% к 2010 году). Справедливости ради стоит сказать, что высокий размер вывозных таможенных пошлин обусловлен высокими ценами на нефть, независящими от "Татнефти".

Сама же чистая прибыль по итогам работы за 2011 года получилась в размере 55 млрд. рублей, что на 17 млрд. рублей (или на 45% больше предыдущего)

Такой большой рост чистой прибыли позволяет надеяться на более щедрые выплаты годовых дивидендов акционерам.

Все эти вышеперечисленные факторы существенно повлияли на рынок обыкновенных акций ОАО «Татнефть». Судите сами, на днях, 16 марта 2012 года, был установлен максимум по ценам обыкновенных акций на ММВБ (203 рубля). Так дорого акции "Татнефти" еще не стоили!

Можно еще раз констатировать, что при тех же физических объемах производства, что и в 2010 году, рост выручки и прибыли произошел исключительно благодаря росту мировых цен на нефть, которые выросли почти на 40%.

Если говорить о балансовых показателях, то картина получается следующая. Валюта баланса на 31.12 2010 составила 419 млрд. рублей, увеличившись с начала года на 10%. Для справки: за 2010 год валюта баланса выросла на 34%. Высокий рост в 2010 году был во многом связан с форсированным финансированием проекта ТАНЕКО.

Об этом свидетельствует и бурный рост по статье «Финансовые вложения», которые достигли величины в 200 млрд. рублей, увеличившись с начала 2010 года в 2,3 раза. В данной величине львиную долю в 84% составляют займы ТАНЕКО.

Долговая нагрузка "Татнефти" была в 2011 году умеренной. Так, общая сумма займов и кредитов даже снизилась на 10% и составила 97 млрд. рублей. И это неудивительно, ведь основной объем кредитов и займов, главным образом связанных со строительством ТАНЕКО, был выбран в 2010 году (тогда долговой портфель вырос аж в четыре раза по отношению к 2009 году).

Относительно невысокий уровень долговой нагрузки относительно генерируемых основных финансовых потоков (выручка и прибыль) обусловил в общем-то хорошее финансовое здоровье "Татнефти".

Так стоимость чистых активов на конец 2011 года достигла величины 327 млрд. рублей, увеличившись за год на 15%, что выше роста за 2010 год в 8%.

Показатели ликвидности компании продолжают оставаться в благоприятном диапазоне. Коэффициент текущей ликвидности незначительно снизился на 5,9% и составил в конце отчетного периода 4,685 (нормативное значение 2,0).

Тем не менее строительство ТАНЕКО продолжает вызывать вопрос: "Насколько велика долговая нагрузка для "Татнефти?"

Обычно аналитики при исследовании долговой нагрузки оперируют показателями, кратными EBITDA (прибыль компании до амортизации, уплаты процентов по кредитам и налогов). Считается, что компания не должна занимать (включая все виды долга) больше чем 4 - 6 * EBITDA, а "старший" (т.е. более краткосрочный, приоритетный долг) не должен быть более 3 - 4 *EBITDA.

РСБУ только позволяет лишь приблизительно рассчитать EBITDA как сумму прибыли до налогообложения, амортизации и процентов к уплате.

Мы рассчитали этот показатель на конец 2011 года в размере 83 млрд. рублей. Общая задолженность по займам и кредитам составляет 97 млрд. рублей (Задолженность по краткосрочным кредитам и займам (старший долг) - 38 млрд. рублей. Чтобы получить чистый старший долг да еще вычесть величину имеющихся в наличии денежных средств в 16 миллиардов. Получим 22 млрд. рублей. Задолженность по долгосрочным кредитам и займам - 59 млрд. рублей).

Отсюда следует вывод: норматив по EBITDA по общей задолженности составляет примерно 332 - 498 млрд. рублей. Норматив по EBITDA по старшему долгу - 249 - 332 млрд. рублей.

Таблица предельных уровней займов и кредитов

Вывод: долговая нагрузка "Татнефти" на данный момент незначительна.

Инвестиции группы "Татнефть" (капитал, который используется компаниями для приобретения или модернизации физических активов) в 2011 году были такими: из 84 млрд. рублей инвестиций в 2011 году на строительство ТАНЕКО "Татнефть" направила 52 млрд. рублей (61% кап. затрат).

В 2012 году планируется в ТАНЕКО вложить еще более 20 млрд. рублей. Большая часть средств, предназначенных для сегмента переработки, будет направлена на строительство установки гидрокрекинга на комплексе НПЗ "Танеко", которую планируется ввести в действие в 2013 году.

В сферу нефтедобычи вложено 24,5 млрд., еще 2,6 млрд. – в развитие шинного производства. В 2012 году анонсировано снижение капитальных затрат в нефтедобычу до уровня 14,5 млрд. рублей. Одним словом, все внимание "Татнефти" в последующие несколько лет будет ориентировано на сектор downstream (нефтепереработка и продажа ее продуктов). Вполне прогнозируем, на наш взгляд, дальнейший спад в нефтедобыче (upstream).

"Татнефть" на начало 2012 года уже инвестировала в проект ТАНЕКО 212 млрд. рублей. Предусмотренный первоначальной проектной документацией срок окупаемости проекта по завершении его реализации составляет 5,9 года. НПЗ полностью будет работать по давальческой схеме: сырье предоставляется "Татнефтью", продукцией распоряжается она же, чтобы обеспечить возврат вложенных средств.

ОПЯТЬ ГРАБЛИ

"Татнефти" в 2011 году традиционно не везло с проектами вне республики Татарстан.

Так, в конце года "Татнефть" приостановила работы в Сирии из-за обострения политической ситуации в стране. Штат пока остался в стране, но все работы прекращены. "Татнефть" начала промышленную добычу нефти на месторождении Южная Кишма в Сирийской Арабской Республике весной 2010 года. В 2003 году "Татнефть" стала первой российской компанией, выигравшей в Сирии открытый международный тендер. В марте 2005 года "Татнефть" подписала контракт с правительством Сирии, Сирийской нефтяной компанией (в 2009 году ее сменила в правах на контракт Генеральная нефтяная корпорация Сирии) на разведку, разработку и добычу нефти на Блоке XXVII. Также было создано СП "Аль-Бу Камаль Петролеум". Извлекаемые запасы месторождения оцениваются в 4,9 млн. т нефти, общая площадь – свыше 1,9 тыс. кв. километров.

Плюс ситуация с Ливией внесла также свои коррективы. В свете последних событий можно говорить о неопределенности по поводу потерь ливийских активов, т.к. новые власти Ливии сделали "Татнефти" оферту на продолжении бизнеса. Но есть вопросы по поводу самой новой власти и ее полномочий, т.к. там нестабильная обстановка. Вряд ли до середины 2012 года "Татнефть" будет реанимировать ливийские проекты. В Ливии находились активы на 5,4 млрд. рублей (из которых 5,1 млрд. рублей - капитализация затрат на разведку).

Еще одни «грабли» случились с Ираном. Напомним, по итогам завершившегося двухдневного (17 - 18 декабря 2011 года) визита в Иран татарстанской делегации во главе с президентом РТ Рустамом Миннихановым в присутствии главы Татарстана и министра нефти Исламской Республики Иран Ростама Каземи был подписан меморандум о взаимопонимании между Национальной иранской нефтяной компанией и ОАО «Татнефтехиминвест-холдинг». Этот документ предусматривает сотрудничество в области освоения месторождения Загех. Подписи под документом поставили гендиректор ОАО «Татнефтехиминвест-холдинг» Рафинат Яруллин и управляющий директор Национальной иранской нефтяной компании Али Галибани. Но сложившаяся вокруг Ирана обстановка отодвинула реализацию соглашений на довольно неопределенный срок.