Мировой кризис вырвется наружу, как его ни загоняй

The spice must flow.
Baron Vladimir Harkonnen

КАПИТАЛ: ТУДА И ОБРАТНО

Одной из традиционных напастей последних лет, тиранящих российскую экономику, является отток капитала. Объяснений этому дается много: от плохого инвестиционного климата до неразвитости демократических институтов. Однако сейчас можно однозначно констатировать: не мы одни такие, в компании с Россией находится изрядное количество развивающихся стран, и отток капитала из развивающихся стран в развитые приобрел очень опасный масштаб.

Ситуация развивалась следующим образом. Год назад, в сентябре 2012 года, в США была инициирована программа «количественное смягчение-3» (QE-3), суть которой состояла в выкупе с рынка бумаг, обеспеченных ипотекой (MBS), объем ее составил $40 млрд. в месяц. В декабре того же года эта программа была расширена выкупом казначейских облигаций, объем ее составил $45 млрд. в месяц. Ключевой же особенностью этой эмиссионной программы было то, что она не ограничивалась по времени; условиями прекращения ее было названо падение безработицы ниже порогового значения в 6,5% либо же инфляция, вышедшая за рамки в 2 - 2,5%.

Поначалу все шло хорошо. Выкуп MBS и казначеек привел к росту цен на них, соответственно, произошло снижение ставок, включая ставки по 10-летним американским казначейским облигациям, а именно они являются одним из ориентиров для определения ставок по ипотеке. Соответственно, ставки по ипотеке тоже пошли вниз, достигнув своего минимума в ноябре 2012 года; это быстро привело к всплеску ипотечного кредитования в США, причем сразу по двум направлениям: и среди тех, кто брал кредит впервые (но не мог этого сделать ранее из-за более высоких ставок), и среди тех, у кого он уже был, они смогли рефинансироваться по более выгодным условиям. Соответственно, всплеск ипотеки породил с некоторым лагом рост в строительной отрасли США, что дало еще один повод поговорить о «зеленых ростках» и прочем восстановлении. Однако затем динамика изменилась.

Здесь нужно отметить, что эмитируемая ликвидность аккумулировалась строго на фондовом рынке, практически не влияя на рынки товарные; здесь можно сделать выводы об определенных договоренностях между ФРС и основными банками, но не стоит сейчас на это отвлекаться. Важно понять то, что это быстро привело к росту фондовых индексов на рынках развитых стран: американские индексы S&P500 и DJIA показали рост почти на четверть, Япония (где с апреля 2013 года тоже началась эмиссия, сравнимая в размерах с американской) выросла на 60%, подросли также и европейские индексы. Фактически оказалось так, что эти эмиссионные программы спровоцировали формирование пузыря на фондовых рынках развитых стран.

Экономика по всей планете сейчас находится в плохой форме; для инвесторов это означает, что сейчас в принципе по миру очень мало точек, где их капитал может преумножаться. Соответственно, когда им стало понятно, что образовалась точка, где можно получать отличную доходность, начался переток капитала именно в направлении фондовых рынков развитых стран. При этом источниками капитала служили и долговые рынки развивающихся стран (что немедленно взметнуло вверх ставки обслуживания этих долгов), и фондовые. Резон понятен: зачем связываться с развивающимся рынком, который по определению мельче (а значит, оттуда сложнее вывести деньги, не обвалив рынок) и рискованней, если такой же доход можно получать на рынке развитом, куда более крупном, привычном и безопасном?

«БОЙТЕСЬ СВОИХ ЖЕЛАНИЙ – ОНИ МОГУТ ИСПОЛНИТЬСЯ»

Очевидно, что такая ситуация означает проявление весьма серьезных проблем у развивающихся стран. Не у всех – Китаю с его резервами это не страшно, но прочие страны БРИКС (включая Россию) совершенно однозначно попали в число пострадавших. В компании вместе с ними оказались Турция и Филиппины, кроме того, отток капитала зафиксирован в Индонезии и в Перу – потери ЗВР (траты на поддержание курса) Индонезии за первую половину года составили 13%, схожи по масштабу потери и у Турции. Плохи дела и в ЮАР, падение курса рэнда составило 18% с начала года; впрочем, пример северного соседа – Зимбабве – показывает, что местное население и крепкая власть вполне могут существовать и при гиперинфляции, исчисляемой триллионами процентов.

Сложившаяся ситуация является хорошей иллюстрацией к парадоксальному тезису «бойтесь своих желаний – они могут исполниться». Сначала отток капитала приводит к падению национальных валют. Вроде бы, радоваться надо – снижение курса собственной валюты укрепляет позиции экспортеров из этой страны на мировом рынке и защищает рынок внутренний от становящегося более дорогим импорта. Та же Бразилия еще в начале года активно критиковала «валютные войны», результатом которых было чрезмерное укрепление реала, в прошлом году ЦБ страны снижал ставку и боролся со спекулятивным капиталом, был сначала введен, а потом еще и увеличен соответствующий налог. Но проблема в том, что страны, имеющие значительный внешний долг, номинированный в валютах развитых стран, и отягощенные значительными торговыми дисбалансами (отметим, что эти два множества зачастую пересекаются) являются принципиально уязвимыми. Для них плох и приток капитала, убивающий конкурентоспособность местной промышленности (и экономики в целом), и отток его, поскольку немедленно усложняется обслуживание внешнего долга, а население получает удорожание импорта с соответствующим падением уровня жизни (а это уже может повлечь за собой политические последствия). Именно это и произошло в Бразилии, где финансовая политика за полгода развернулась в противоположном направлении, и местный ЦБ теперь повышает ставки (уже четыре раза в этом году), а также объявил о решении выделить из ЗВР рекордные $60 млрд. на поддержку курса реала, который с начала года снизился на 15%.

Впрочем, ситуация у бразильцев еще не так плоха, Индии досталось гораздо сильнее. Рупия с начала года упала более чем на 40%, производство падает, падают внутренние и внешние заказы, также резко замедлился рост ВВП. Местный ЦБ принимает экстраординарные меры по ограничению оттока капитала, вплоть до запрета частным лицам покупать недвижимость за рубежом. Кроме того, нельзя забывать, что индийская экономика – третья в Азии, а население самой страны составляет более миллиарда человек. Иначе говоря – проблемы в Индии неминуемо отразятся на всем регионе.

АНАЛОГИИ И ОТЛИЧИЯ

Какой можно сделать вывод из всего сказанного? По моему мнению, сложившаяся ситуация сильно схожа с той, что была перед началом азиатского кризиса 1997 - 1998 годов. Тогда, как и совсем недавно, развивающиеся экономики показывали уверенный рост, привлекая внимание иностранных инвесторов. Но приток зарубежного капитала повышал обменный курс, делая импорт более дешевым, а экспорт более дорогим. Соответственно, росли торговые дефициты, рост замедлялся, структурные диспропорции увеличивались, поток капитала иссякал, и накопленные проблемы вставали в свой полный рост, обернувшись кризисом. Но тогда, 15 лет назад, мир в общем и целом находился на траектории роста – и мировая экономика сумела, хоть и с трудом, одолеть азиатские проблемы, а несколькими годами спустя – осилить и мощнейший ($132 млрд.) дефолт Аргентины. Сейчас же ситуация совершенно иная, ведь экономические проблемы проявляются по всей планете. И мировой кризис так или иначе вырвется наружу, как ни загоняй его вглубь.

Александр Виноградов